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申万宏源集团股份有限公司:休闲服务行业-景区类上市公司估值体系的探究:自然资源禀赋的量化与特殊业态的稳定性溢价


    自然景区类个股是我国独有的一类旅游上市企业,海外旅游资源型企业的经营要素主要是主题公园、动物园等人造项目。我国自然景区类上市公司一般以知名景区为核心载体,业务一般包括门票、景区内交通(车船索道等)及其他相关配套设施。历史复盘来看,景区类公司的相对估值长期高于市场平均水平,因此本篇报告我们详细的阐释了景区公司的估值体系的研究框架以及估值溢价的根本原因。
    景区类公司现金流稳定,绝对估值方法(DCF)具有较好的适用性。由于自然景区的经营较其他行业更具持续性(永续)和稳定性,因此景区类公司现金流更加稳定,可预测性较强。同时由于景区公司作为上游资源端的溢价能力强,且对下游形成收款和占款,营运资本通常为负,具有显着优势。根据我们的预测,在绝对估值法的框架下,黄山旅游和峨眉山A两家公司均存在明显低估情况,上涨空间15%-25%。
    景区类公司固定成本占比高,经营杠杆系数(DOL)较高,稳定经营亦具有业绩增长。黄山旅游、峨眉山A以及丽江旅游三家利润对营收端的弹性在1.6-2.3之间。类比水电和机场公司(经营杠杆在1.5-2.0之间),景区公司的PE普遍相对较高,我们认为其估值溢价主要来自于营收端的稳定性和业绩的持续成长性。对于景区公司,从历史复盘情况来看,其经营杠杆是大概率向上的(2003年的非典和2008年的大地震都属于不影响长期经营的事件),景区客流的稳定增长可以确立,即短期波动并不损害其长期发展逻辑。
    资源禀赋应与景区估值相对应,"消费+服务"的双属性造就其天然溢价。景区类公司估值溢价主要体现在其消费和服务属性两方面:1、自然景区具有天然"品牌力",行业壁垒非常高。即使考虑到消费者代际更替后的偏好转变,凭借目前中国的人口规模和城市化进程,优质景区仍会趋近于满负荷状态。2、旅游行业整体链条较短,作为上游强势资源端溢价能力强,因此公司在成熟运营阶段现金流入能力强。在业绩与价格挂钩的情况下,资源禀赋的价值就体现在未来每年节约的再投入现金流的贴现中。总结来看,对于低负债低支出的运营期,短期估值以市盈率PE25-30倍区间合理,中长期建议采用企业倍数EV/EBITDA进行评估10-15倍区间合理,如果存在重大不可避免风险或大额资本投入,需要借助DCF估值方法,同时结合企业自由现金流FCFF进行综合估值。
    春节效应下,景区板块存在投资机会。从相对估值角度,我们还原了自然资源的内在价值以及企业赚取现金流的能力,通过商业模式和经营杠杆充分解释景区股估值溢价,从现金流角度的企业倍数方法构建偏向中长期投资的估值框架。绝对估值角度,由于不同时期和宏观经济对永续增速和折现率的选定存在差异,以现阶段折现价值为中枢,上下20%的价值波动区间均数合理。历史复盘角度,我们发现由于景区行业明显的淡旺季特点,因此在二级市场中个股展现出了明显的寒暑假效应和春节效应。我们给予板块"看好"评级,重点推荐黄山旅游和峨眉山A。
    风险提示:1、全国性的外部性事件(如重大疫情,自然灾害)对于行业存在短期打击;2、不确定的外延项目导致资本开支加大,影响未来现金流。
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中国证券报:25股逆市涨停 游资打板动作明显


    昨日两市调整明显,两市仅272只个股上涨,上涨的个股中,涨停个股有28只,除3只涨停ST个股外,涨停个股仍有25只,其中联创电子与柏堡龙涨停未能封住。在涨停个股中,次新股占涨停股的绝大多数,多只个股盘中出现直线拉升。从盘后的龙虎榜数据来看,游资打板动作明显。分析人士表示,近期市场大幅波动,但已经出现了游资较为连续的动向,对于游资来说,个股打板均有一定的逻辑,而在市场中,资金是决定因素,其资金的连续性值得关注。
    游资打板次新股
    具体来看,昨日两市超20股涨停,其中次新股涨停个股有9只,分别是天地数码、润都股份、晨丰科技、泰瑞机器、万隆光电、百邦科技、蠡湖股份、朗博科技。其中润都股份盘中一度跌停,从跌停拉至涨停,放量明显,昨日成交额为2.57亿元,换手率达到32.83%。此外,晨丰科技、泰瑞机器、万隆光电、朗博科技均出现直线拉升至涨停的情况,成交额和换手率较之前均有显著放大的情况,资金拉升打板动作明显。
    从盘后的龙虎榜情况来看,天地数码的买一席位为华泰证券厦门厦禾路证券营业部,买入1012.89万元,近三个月76次上榜龙虎榜。晨丰科技买一席位为宏信证券泸州江阳中路证券营业部,买入1091.09万元,近三个月内8次上榜龙虎榜,而其买二席位方正证券成都高升桥如证券营业部近三个月内也25次上榜龙虎榜。泰瑞机器的买一席位为长江证券新乡金穗大道证券营业部,买入362.61万元,成交占比达到7.02%,近三个月18次上榜龙虎榜。百邦科技买一席位为东兴证券泉州丰泽街证券营业部,买入1472.20万元,近三个月内42次上榜龙虎榜,此外,其买四、买五席位分别为海通证券天津霞光路证券营业部和中投证券无锡清扬路证券营业部,近三个月分别57次和154次上榜龙虎榜。
    另外,昨日上演天地板的润都股份买一到买三席位分别为东方财富证券浙江分公司、方正证券绍兴胜利东路证券营业部、东方证券上海浦东新区春晓路证券营业部,买入金额均超过1000万元,近三个月分别35次、32次、55次上榜龙虎榜。
    分析人士表示,打板资金多数来自于近期多次上榜龙虎榜的营业部,可以看到游资较为活跃,打板动作明显。
    精选中小创
    除前述次新股外,盘中直线拉升后涨停的新宏泰、海顺新材、路畅科技、联创电子、金太阳、中威电子、深天地A、全新好均在盘后登上龙虎榜。从龙虎榜数据来看,联创电子还出现机构资金的身影,其买三席位为机构席位,买入367.03万元。
    分析人士表示,在当前市场中,直线拉升打板的游资买入个股均具有一定的逻辑,在市场好转时可以给予适当关注。
    对于当前市场的中小创个股来说,截至10月15日,有909家中小板公司和723家创业板公司披露三季报业绩预告。申万宏源证券研究显示,在前三季度总利润基础数据中剔除金融板块后的结果显示,中小板2018年前三季度净利润同比增长12.95%。从次新股和非次新股的角度来看,次新股2018年前三季度净利润同比增长8.48%;剩下的非次新股的公司2018年前三季度净利润同比增长7.44%。申万宏源证券表示,中小创板块性行情难觅,继续精选个股。股票交易佣金股票股票手续费万1.2

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证券时报:去年低振幅股今分化 绩优增长股迎补涨


    顺鑫农业昨日创历史新高。截至最新,该股年内累计涨幅已经逼近60%。值得注意的是,该股去年全年都处于窄幅震荡态势,最高价只有23.13元,最低价超过18元,全年振幅只有不到23%,体现了“横有多长竖有多高”的股价走势。除了它以外,蓝帆医疗、一心堂等去年窄幅震荡股票,今年股价也出现大幅上涨。
    一般而言,“横有多长”指的是横盘整理的时间长,可能意味着大资金对这只股票的准备越充分。考察去年窄幅震荡股票今年的股价走势,看看哪类横盘时间较长的股票向上突破的概率较高,有助于排除更可能向下突破的股票。
    证券时报·数据宝统计显示,去年上证指数的振幅大致为14%。考虑到个股的交易活跃度,将低于30%的振幅定义为窄幅震荡。数据显示,有近300只股票去年振幅低于30%。其中,中房股份去年振幅9.94%榜单最低;浙能电力、文投控股、新希望等个股振幅也位居倒数前列。
    中房股份由于去年只有1个交易日导致振幅很低。交易日数太低的股票,并不具备前述所谓的“横有多长”的蓄势整理阶段,因此需要剔除这类股票。此外,考虑到大市值股票往往具有低波动的特征,这类股票也需要进行剔除。
    数据显示,剔除去年交易日数在100个以下及最新停牌股、市值超过500亿的股票,仍有200多只股票。这些股票今年平均跌幅略小于大盘。
    具体到个股方面,去年振幅25.06%的蓝帆医疗,今年以来股价大涨90.4%,位居涨幅榜首位;去年振幅29%的上海钢联,今年以来股价大涨79.12%位居涨幅榜次席;去年振幅不足23%的顺鑫农业,今年以来股价大涨近58%位居涨幅榜第三位。此外,一心堂、天虹股份等去年窄幅震荡股票,今年股价也出现大涨。
    有“竖有多高”的股票,也有“竖有多低”的股票。数据显示,去年振幅26.3%的*ST信通,今年以来股价下跌65.09%位居跌幅榜首位;文投控股、万家乐两只股票今年跌幅均超过50%,恒星科技、泰胜风能、科斯伍德等个股下跌超30%。
    中盘股相对小盘股表现更好。从整体上看,最新市值在百亿以上的股票,今年平均上涨0.93%,远超市值百亿以下股票的表现,后者平均下跌9.33%。从牛熊股看,涨幅榜前十全部是市值百亿以上股票,跌幅榜前十中有8只股票市值低于50亿元。相比较而言,市盈率因子对市场表现的影响并不显着。数据显示,静态市盈率在20倍以下的个股,今年以来平均下跌超7%。
    良好的业绩,才是核心亮点。数据显示,涨幅榜前十的股票去年净利润绝大多数同比正增长,并且今年一季度及半年度净利也呈现良好增长;跌幅榜前十的股票只有1只股票去年净利超过亿元且同比正增长。
    绩优增长或许是上述中盘股横盘震荡后有所突破的核心特征。从上述榜单中再次筛选,把最新市值超过百亿元、去年净利超过亿元且同比正增长、今年一季度净利同比正增长的股票纳入考察范围,合计剩余60只股票。梳理这类股票市场表现发现,今年以来平均涨幅超过6%,且近七成股票跑赢大盘。股票交易佣金股票股票手续费万1.2

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上证报:京投发展(600683)控股股东完成增持计划




    上证报讯(记者孔子元)京投发展公告,2018年8月31日至2018年9月18日,控股股东京投公司增持公司A股股份7,407,700股,占公司总股份的1.00%,增持均价为4.33元/股。截至2018年9月18日,京投公司持有公司A股股份266,679,817股,占公司总股份的36%,本次增持计划实施完毕。
    
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平安证券:生物医药行业月报:板块调整到位机会重现 新增天士力纳入组合


    投资建议:医药板块近期回调既有系统性风险因素,也有行业前期累计涨幅较大的博弈回调因素。我们继续看好医药行业2018年结构性牛市,继续推荐被市场风格错杀的低估值细分领域龙头。我们的推荐组合上周平均收益-0.58%,跑输行业基准0.17pp,4月初组合成立以来累计跑赢行业基准10.22pp。本周起新增天士力纳入组合,平安医药重点推荐组合如下:东诚药业、凯莱英、正海生物、海辰药业、安科生物、千红制药、天士力、通策医疗、一心堂(排名不分先后)。
    天士力:转型创新药平台,生物药管线估值有待提升。上周我们发布天士力深度报告,上调评级由“推荐”到“强烈推荐”,基于以下四点:①公司通过“四位一体”研发模式转型管线丰富的创新药平台,围绕心脑血管、糖尿病、抗肿瘤三大领域布局;②普佑克有望成心梗第一品牌,纳入医保快速放量,拓展脑卒中、肺栓塞市场(共达40亿);③复方丹参滴丸FDAⅢ期前景明朗,积极开拓海内外市场(中国未来3年增速10%+,美国4亿美元规模),糖网适应症比肩心绞痛市场(超40亿);④上海天士力拟赴港上市,生物药管线单独估值,公司创新药管线估值有待提升。
    行业要闻荟萃:卫计委官员:仿制就是为了替换原研;商务部发布《2017年中药材流通市场分析报告》;广东重磅GPO集采政策公布,杀价空前;国内第一家,复宏汉霖率先推出单抗联合治疗方案;阿里健康同时入股两家连锁药店,或将退出自营药房业务。 行情回顾:上月医药板块下跌8.82%,同期沪深300指数下跌7.66%;申万一级行业全部下跌,医药行业在28个行业中排名第15位。医药子行业均下跌,跌幅最小的是化学制药,下跌6.47%,跌幅最大的是医疗器械,下跌12.64%。
    风险提示:1)政策推行进展不及预期:配置证审批权由国家卫健委下放到省级卫生部门,从理论上以及过去经验来看,可以缩短审批流程,加快配置速度,不再有总数限制,但若地方对中央文件理解不到位,有可能导致政策执行效果不及预期;2)技术更新换代的风险:大型医疗设备主要诊断肿瘤等重大疾病的诊断和治疗,技术进步迅速,产品更新快,若出现新的替代技术或者产品,有可能导致市场空间萎缩;3)系统风险:若指数出现大幅波动,板块同样存在回调风险。股票交易佣金股票股票手续费万1.2

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招商证券:千金药业(600479)阿米巴创新提效 千金净雅华丽绽放


    "阿米巴"改革激活国企体制,提升盈利能力。公司于2015 年提出阿米巴创新,着力在内部制度、价格管理、考核制度等方面进行改革,经过两年时间的逐步推广,公司利润增长成效初现:2015~2016 年、2017 年前三季度公司归母净利分别增长-11.6%、60.8%、48.2%,且利润增速已明显快于收入增速。
    药品业务兼备中西药,渠道拓展加速。公司作为妇科中药龙头,拥有妇科千金片/胶囊等独家妇科品种,渠道和品牌积淀深厚,未来大概率享受妇科领域市场稳健增长红利。西药方面,湘江制药和收购的千金协力近年来成长迅速,拉夫米定和缬沙坦胶囊奠定基础,恩替卡韦分散片成为近年来的快速增长点,富马酸替诺福韦二吡呋酯片已经完成BE 试验,未来增长可期。
    千金净雅定位鲜明,云南白药牙膏诠释消费升级路径。"千金净雅"品牌卫生巾于2012 年上市,"透气、预防、无菌"三大特性鲜明,中高端定价,近年口碑已渐入佳境,是沃尔玛过去10 年唯一引进的卫生巾品牌。17 年实现销售约2.8 亿元,市占率约0.65%,基本盈亏平衡。参考云南白药牙膏的发展路径,我们认为在消费升级的趋势下,消费者对高端消费品的接受度和重视度有望持续提升,看好以云南白药牙膏、千金净雅为代表的高附加值产品的长期发展空间。给予千金净雅18 年5 倍PS 估值,对应18~20 亿元的企业价值。
    药品业务增速提升,卫生用品放量可期,维持"强烈推荐-A"评级。公司通过机制转变,在增强盈利能力的同时极大程度的激发员工拓展渠道和终端的潜力,我们期待药品业务在短暂调整及大品种上市后增速的提升,看好卫生巾业务未来快速上量,真正实现品牌铸造和盈利。预计2017-2019 年归母净利增速分别为24%/30%/26%,EPS 分别为0.53/0.69/0.87 元,当前市值对应18 年PE 估值为20X,在同类可比个股中PE 最低,维持"强烈推荐-A"评级。
    风险提示:新品药物研发进度低于预期、卫生巾销量低于预期
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安信证券:千金药业(600479)2018年一季报点评:非正常因素导致业绩波动 看好公司全年业绩高增长


    业绩基本符合预期,母公司延续快速增长态势。公司实现归母净利润3394 万元(+22.37%),扣非净利润2838 万元(+6.59%),公司收到的政府补助与投资收益较往年同期较多,造成了公司一季度归母净利润增速较扣非净利润增速低。其中,母公司实现收入1.2 亿元,同比增长17.6%,净利润1911 万元,同比增长24%,保持较快增长态势。从以往两年经营情况来看,公司的考核方式导致四季度往往是发货高峰期以及利润兑现期,全年来看公司业绩有望实现25%以上高增长。
    中药板块保持稳定增长,受湘江药业去年同期高基数影响化药板块收入下滑。分业务看,一季度公司中药板块实现收入1.54 亿元,同比增长7.74%,毛利率提升4.64pp 至60.59%,我们测算千金系列收入约1 亿元,千金片规格转换效果较为明显。化药板块实现收入1.5 亿元,同比减少10.26%,我们判断收入端下滑主要与湘江药业去年同期高基数有关,去年四月份湘江药业部分产品实行提价导致一季度渠道发货较多,因此今年一季度收入端同比口径下滑也是情理之中,全年来看随着新管理团队到位以及千金经营法式开始全面执行,我们预计湘江药业将重拾高增长。公司另一化药子公司千金协力在恩替卡韦分散片等主力品种高增长带动下,预计收入端实现40%左右增长。
    卫生巾板块收入确认延迟,全年有望实现销售额3 亿元左右。千金净雅实现收入7785 万元,同比增长21.24%,毛利率提升0.78pp 至62.21%。公司一季度在三八妇女节期间进行促销活动,放宽回款政策导致部分收入确认延迟,叠加前期国家增值税减免政策自五月份开始执行,我们判断也与开票后臵有关。全年看,千金净雅仍有望实现40%左右增长,达到销售额约3 亿元。
    千金经营法式带来经营效率持续提升,2018 年将在子公司全面执行。千金经营法式是以利润为核心导向,运用市场方式实现利益共享的经营模式,公司自2015 年开始酝酿筹划到2016 年下半年在母公司以及卫生用品孙公司试点,从2017 年及18 年一季度母公司的表现来看,其所带来的经营效率提升已经得到了验证。根据财报,2018 年千金经营法式在所有子公司层面开始全面执行,有望带来经营活力的提升、为公司带来新的业绩增量。
    投资建议:买入-A 投资评级,6 个月目标价20 元。我们预计2018年-2020 年净利润分别为2.64 亿元、3.31 亿元、4.07 亿元,EPS 分别为 0.76 元、0.95 元、1.17 元,对应当前股价的PE 分别为21X/17X/14X,若扣除公司账上现金以及交易性金融资产后(一季报披露共计约8 亿元),对应PE 分别为17X/13X/11X,PEG 远小于1,当前估值具有显着优势,存在较大修复空间。考虑到公司营销改革效果初显、千金系列经过规格与价格转换后有望恢复稳定增长、千金净雅已经扭亏为盈进入快速放量期等因素,公司有望步入业绩上升通道且当前公司市值小具有成长空间,给予买入-A 的投资评级,6 个月目标价为20 元,相当于2018 年26 倍动态市盈率。
    风险提示:千金净雅销售不达预期、营销改革推行效果不理想
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国信证券:富奥股份(000030)2017年三季报点评:一汽大众产业链核心标的 业绩符合预期


    三季报利润增长24%,业绩符合预期 
    2017年1-9月公司实现营收50.95亿元,同比增长22.83%,完成全年营收目标的91.8%;归母净利6.45亿元,同比增长24.16%;其中投资收益3.94亿元,同比增长4%。拆分来看,Q3实现营收16.73亿,同比增长20.97%;归母净利1.91亿元,同比增长27.46%。1-9月主营业务毛利率较去年同期提升1.7pct,达到19.0%,三费率下降1.0pct,公司管控措施初见成效。公司下游主要客户是一汽大众(收入占比26%,主要贡献参股公司投资收益,利润占比预计超50%)、一汽解放(收入占比25%,主要贡献本部业绩)、一汽轿车(收入占比8.9%),受下游客户销量持续增长,公司业绩保持高速增长。 
    一汽大众产业链核心标的,未来受益于产能释放+新产品周期 
    今年1-9月,大众品牌销量达144.4万辆,同比增长5.8%,稳居乘用车销量前三甲。奥迪品牌在18年迎来主力车型Q3、Q5和A6L的换代,有望超越奔驰重新获得豪华车销量冠军;大众品牌在17年和18年将推出3款和9款新车型,分别为全新CC(大众ARTEON)、新款高尔夫和一款或基于速腾打造的新能源车型,中型SUV和T-ROC,弥补SUV产品线的不足。2018年一汽大众新车型密集推出,有望拉动富奥业绩快速增长。 
    一汽解放高位稳增,拉升本部业绩 
    2017年下半年重卡行业在2016年的高基数上持续高速增长,9月份,重卡销售10.11万辆,环比增长7.95%,同比增长91%;前9月,重卡累计销售87.46万辆,同比增长77.66%。公司核心客户一汽解放是重卡行业龙头。1-9月,一汽解放实现整车销售23.63万辆,9月销量23609辆,同比增长110.1%,环比增长11.5%。核心客户一汽解放销量的高速增长,拉动了富奥股份本部业绩持续提升(本部三季报利润增长78%)。 
    核心竞品持续火爆,一汽轿车业绩亮眼 
    2017年1-9月一汽轿车实现销量16.9万辆,同比增长28.2%,其中一汽马自达累计销量达88694量,已经完成全年目标的73.9%,两款主打车型cx-4及阿特兹总销量分别达到50640台和37919台。CX4和阿特兹分别于8月底和10月底迎来年度小改款,有望进一步保持销量态势,为富奥提供高业绩弹性。 
    一汽大众新品周期驱动未来,维持"买入"评级 
    富奥作为一汽大众产业链核心标的,明后年迎来一汽大众强周期,我们预测公司17/18/19年的EPS分别0.67/0.82/0.98元。对应PE分别13.1/10.8/8.9倍,维持买入。
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